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         AEHR：服務於未來智慧行動革命

2021-09-30 15:20 撰文者：股姐Jessica

         Aehr Test System（納斯達克股票代碼：AEHR）於1977年5月25日在美國加州註冊成立。Aehr Test System開發，製造和銷售旨在降低測試成本並進行均質性和異質性的可靠度篩選和應力測試、老化或循環的系統。

         不斷擴大的汽車、行動、網路和電信市場需要高可靠度的內建積體電路（IC）。為了滿足這些需求，IC製造商正擴大產能並對其產品進行額外的測試，進而為封裝和晶圓測試中的Aehr Test產品創造機會。

主要產品


全晶圓接觸測試系統

         FOX-XP測試和預燒系統於2016年7月推出，專為需要測試和預燒時間（通常在幾小時到幾天內測量）的晶圓，切割裸晶和模組形式的設備而設計。 FOX-XP系統一次可以測試和預燒多達18個slots。對於車用、行動設備、網路、電信、感測器等來說，FOX-XP系統是一種經濟高效率的解決方案。

         FOX-NP於2019年1月推出，是一種低成本的入門款系統，為Aehr Test System進行初始生產認證和推出新產品提供配置和價格點，進而使向FOX-XP系統的過渡更加容易量產測試。FOX-NP系統與FOX-XP系統百分之百兼容，並且每個系統最多可配置兩個插槽組件，而FOX-XP系統中最多可配置18個插槽組件。

         FOX-CP於2019年2月推出，是一種適用於記憶體和光子元件的新型低成本單晶片緊湊型測試和可靠度驗證決方案。 FOX-CP透過在可靠度篩選過程中對晶圓進行功能測試以識別出記憶體或光子元件，然後再將其整合到最終封裝中，進而降低測試成本。 FOX-CP包含一個整合的探測器，該探測器配備用於自動圖形辨識的光學元件，進而可以在測試過程自動正確對準晶片，它填補FOX-XP和FOX-NP的功能。

包裝零件系統

         老化測試系統由幾個子系統組成：模式產生和測試電子設備、控制軟體、網路介面和環境室。

         測試模式產生器允許複製傳統測試儀器執行的大多數功能測試。每個接腳電子元件均設計為向要測試的IC提供準確的訊號，並檢測設備是否未通過測試。

測試裝置

         Aehr Test System出售並許可他人製造和銷售為其系統客製化設計的測試夾具。這些測試夾具可固定正在測試的設備，並將被測試設備連接至系統電子設備。

客戶

         Aehr Test System在全球將產品推銷給半導體製造商、半導體組裝廠、電子產品製造商以及老化和測試服務公司。

         在2020財年、2019財年和2018財年，Aehr Test System五個最大客戶分別占其淨銷售額的87％、80％和86％。2020財年，英特爾、安森美半導體和意法半導體分別占Aehr Test System淨銷售額的43％、16％和15％。

預計未來五年增長35%

         該公司的半導體測試和可靠度認證解決方案涉及多個測試和老化領域，包括用於電動車的碳化矽元件、數據中心基礎設施和全球5G基礎設施在內的矽光子市場、與消費電子和車用相關的2D/3D感測器市場，以及資料儲存和記憶體市場。

         雖然不能說Aehr Test System的收入會像電動車市場一樣增長，但有可能接近電動車的市場增長。

         截至2021年2月28日，Aehr Test System報告現金為470萬美元，總資產為1800萬美元，總負債為800萬美元。我預計未來五年，隨著越來越多的客戶下單，資產總量將大幅增長。考慮到現金總量也可能會增加以資助新電動車革命的設備生產。


資料來源：10-Q

         Aehr Test System的營運租賃負債僅為118萬美元，信用額度為140萬美元。



隱含價格為12.5美元

         隨著在美國、菲律賓等許多其它國家的銷售業務，Aehr Test System決定在2020年轉向日本和德國的銷售代表配銷模式。我相信管理層走在正確的道路上，以增加自由現金流利潤率。如果採取更多像2020年宣布的舉措，我認為會有更多的投資者願意購買股票。隨著對股票的需求增加，股價可能會上漲。

         為了嘹解公司CFO/Sales、Capex/Sales和EV/FCF的大小，我評估競爭對手的估值。根據過去的季度報告，Advantest、Chroma ATE、Teradyne、MICRONICS日本株式會社和東京電子有限公司是競爭對手。

         同業報告CFO/銷售額約為10%~24%，資本支出/銷售額為4%~5%，EV/FCF中位數接近27倍。看看下圖，因為我將使用這些數字來設計我的DCF模型。









         首先，我使用15%~20%的銷售額增長，15%的CFO/銷售額和5%的資本支出/銷售額。最後，假設自由現金流利潤率為15%，獲得350萬美元至850萬美元的自由現金流。

         如果我還使用5.5%的WACC、35倍的退出倍數和2400萬股流通股，則每股隱含權益等於12.5美元。請注意，該公司的交易價格為10.50~16.00美元，這意味著Aehr Test System現在的估值是合理的。



隱含股價為7美元

         在我能想像的最壞情況下，公司會失去一些客戶，這將導致公司收入急遽減少。請注意，這並非不可能，因為該公司似乎在某些業務領域擁有集中的客戶。

         五個最大客戶的銷售額分別占2021財年、2020財年和2019財年淨銷售額的84%、87%和80%。2021財年，Advanced Semiconductor Engineering, Inc.、安森美半導體、英特爾和Inphi分別占公司淨銷售額的24%、23%、20%和10%。

         Aehr Test System依靠分包商來製造公司的一些產品，例如FOX和ABTS系統、DiePak載體和DiePak Loaders。這意味著該公司僅對某些設備使用單一來源，這可能會帶來極大的問題。Aehr Test System可能無法控制製造品質、存在生產問題，並且可能無法控制交貨時程。供應商的任何問題都會導致收入減少和自由現金流的可能減少。

         在這種不太可能的情況下，我假設未來五年的銷售額將增長兩位數。該公司的銷售增長率將保持在11%，CFO/銷售額增長13%，資本支出/銷售額增長3%。總而言之，自由現金流量將保持在每年3~400萬美元。現在，如果WACC為7%，2021年至2026年的自由現金流總和將為1479萬美元。使用43倍的退出倍數和520萬美元的2027年自由現金流，隱含股價等於7美元。
 


隱含股價為20美元

         注意到Aehr Test System成功開發FOX系統，用於對整個處理過的晶圓進行測試和老化。在我看來，如果創新持續下去，客戶很可能會更加關注管理。因此，我預計收入會顯著增加。在這方面，下面的幾行很有趣。請注意，該公司正在準備新的晶圓級老化產品：

         公司正在開發我們的封裝部件和晶圓級老化產品的增強功能，旨在提高下一代設備的測試和老化的能力和性能，並在各種應用中提供靈活性。

         在這種情況下，我預計銷售額增長25%，銷售額增長25%。我還使用5.00%的WACC，這意味著從2021年到2026年的FCF總額為3395萬美元。現在，淨債務為-300萬美元和2400萬股流通股，隱含股價等於45美元。



風險：持續的控制和重組可能無效

         2019年和2020年，公司執行多項重組計劃，以精簡營運並降低成本。我相信，從2021年到2026年，投資者將能夠看到自由現金流利潤率的顯著增加。因此，公司的戰略可能會出錯。在我看來，如果FCF沒有充分增加，投資者可能不會購買股票，這可能會減少公司的手頭現金。手頭沒有現金，預計未來五年估值不會大幅增長：

         從2009財年到2020財年（2014財年和2018財年除外），雖然我們採取重大措施來最大限度地降低支出並增加有足夠現金來支持營運的可能性，但在2009財年至2020財年期間，我們經歷營運虧損。（來源：10-K）

結論

         隨著Aehr Test在一些國家實施新的銷售代表配銷模式，我的隱含股價為12.5美元。如果該公司成功開發新的晶圓級老化產品，我預計目標價為45美元。考慮到這一切，我相信一旦投資者嘹解智慧行動的未來，對Aehr Test System股票的需求將會增加。正如我的DCF模型所示，我們談論的是超過35%的上漲潛力。

~ data from AEHR：服务于未来智能出行革命，预计35%上升潜力